viernes, 15 de febrero de 2019

Warren & Charlie. 1997 Sesión de mañana

BRK-A: $39.000 (+15%) | S&P 500: 830 (+29%) | Warren: 66 | Charlie: 73

Estas son mis notas de las conferencias anuales de Berkshire Hathaway.

McDonald’s no es tan inevitable como Coca-Cola o Gillette. En la restauración no existe ese dominio tan claro. A la gente le gusta cambiar de sitio para comer, pero cuando prueban una Gillette no cambian.

(Respecto a los comentarios de Greenspan: “exuberancia irracional”) Nunca tratamos de predecir el mercado, intentamos valorar compañías. Ahora es difícil encontrar empresas baratas.

Charlie: Los retornos reales de una cartera de acciones en los próximos años serán menores de lo que han sido en los últimos 15 años. Ha sido un periodo sin precedentes y habrá regresión a la media.

Las empresas americanas lo han hecho extremadamente bien en la última década. Además, los tipos de interés han caído durante los últimos 15 años y eso es muy positivo para las acciones (el valor presente de los flujos de caja aumenta).

Incluso en negocios extraordinarios, si pagas demasiado, puedes tardar años hasta que el negocio se ponga a la altura de la acción. Si el precio de la acción sube más rápido que el aumento de valor intrínseco, la acción va por delante del negocio y viceversa.

Ben Graham decía que puedes tener más problemas invirtiendo con una premisa correcta que con una incorrecta. La incorrecta rápidamente te llama la atención y la descartas, pero descartar la correcta es más complicado.

La subida de los precios por sí sola atrae compradores. Un mercado alcista nubla los sentidos y la gente suele olvidar la importancia del precio de compra.

No hay duda de que cuanto más capital gestionas, más difícil es. Firmaríamos un 15% para los próximos 10 años. Grandes cantidades de dinero no van a componer a súper retornos. Los números se vuelven absurdos.

Empezamos comprando Berkshire en 1962. La primera compra fue de 2.000 acciones a 7,625. Tengo la boleta en la pared.

Los profesores de finanzas enseñan que volatilidad es igual a riesgo. Quieren medir el riesgo y no saben cómo así que dicen que la volatilidad mide el riesgo. La primera vez que compramos Washington Post, en 1973, había bajado casi un 50%. De 180 millones de dólares a unos 90. Un profesor de universidad me hubiese dicho que la empresa tenía más riesgo cuando la compré por 90 millones que si la hubiera comprado por 180. Es algo que, 25 años después, sigo sin entender.

No pensamos sobre el riesgo de una acción, pensamos sobre el riesgo del negocio. El riesgo del negocio viene por excesiva deuda (si hay un bache, los bancos te anulan los créditos), la naturaleza del negocio (algunos negocios son de mayor riesgo) o de no ser el productor de bajo coste (el productor de bajo coste puede vender más barato y llevarse tu cuota de mercado). Solemos entrar en negocios de bajo riesgo por su naturaleza y que además tienen un balance sólido. Más allá de eso el único riesgo es que pagues demasiado, aunque ese riesgo es más de tiempo que de pérdida de dinero. Entonces el riesgo se convierte en el riesgo de uno mismo, es decir, si vas a ser capaz de mantener la confianza en el negocio y no vender en las bajadas. La volatilidad nos da igual, ganamos más cuando hay mucha volatilidad ya que hay más oportunidades.

La clave de la filosofía de Graham es no pensar en las acciones como acciones y verlas como lo que son, partes de negocios. Somos propietarios de negocios. Si el negocio va bien, nos irá bien.

Ben Graham usaba el ejemplo de Mr. Market. Yo lo he copiado en la carta anual. Copio a todos los buenos escritores. Graham decía: Imagina que tienes un negocio y tu socio te ofrece un precio cada día. Un precio al que le puedes vender tu parte del negocio o le puedes comprar su parte y el precio es el mismo. Eso no pasa en el mercado privado, pero en bolsa sí pasa y es una gran ventaja. La ventaja es enorme si tu socio es un maníaco-depresivo. Cuanto más loco esté, más dinero ganarás. Así que, como inversor, debes amar la volatilidad. Siempre que no estés apalancado, aunque si eres un inversor no usas apalancamiento. Como inversor te debe encantar la idea de movimientos bruscos de mercado, cuanto más bruscos y amplios mejor, más oportunidades habrá.

Charlie: Los departamentos de finanzas de las universidades han desarrollado la idea de retornos ajustados por riesgo. El mejor consejo que os puedo dar es que lo ignoréis.

Los beneficios contables + la amortización de intangibles nos da una buena aproximación a los beneficios reales que se han generado. Podrías argumentar que Coca-Cola gastando en marketing cada año y pasándolo por la cuenta de resultados como pérdida es algo que crea un activo, como si construyeran una fábrica, ya que crea valor para el futuro de la compañía. Y es verdad, pero también lo sería en el pasado y todos esos gastos capitalizados, esos activos creados en años anteriores, se estarían depreciando en la actualidad.

Charlie: Evitamos negocios en los que hay que poner dinero continuamente para no retroceder.

En los seguros de catástrofes, tendremos un mal año cada cierto tiempo. Debes asumir que ganamos menos en los años buenos y no tener en cuenta el año malo.

Hay muchos negocios que Charlie y yo no sabemos cómo valorar ni cómo estarán en 10 años y no nos importa. Solo necesitamos unos pocos.

(Libro) "Only the paranoids survive" de Andy Grove.

Estamos dispuestos a apostar mucho dinero a que cualquier fondo de más de 10.000 millones de dólares no batirá a un fondo índice de bajo coste en los próximos 10 años.

Charlie: Conocemos gestores que van a batir al mercado, pero son minoría.

Puedes batir al mercado, pero no con grandes cantidades de dinero.

Hemos sido accionistas de empresas de tabaco y la gente me escribe diciendo que no debemos serlo. Somos dueños de un periódico que tiene anuncios de tabaco, Charlie está en el consejo de Costco y venden tabaco. Estamos dispuestos a comprar acciones de empresas de tabaco, pero tomamos la decisión hace unos años de no comprar una fábrica de tabaco de mascar. No puedo explicar el motivo, pero sé que una opción me incomoda y la otra no.

Charlie: Cada persona debe determinar sus límites éticos.

Imagina que vas a nacer en 24 horas y te dan el poder de definir todas las reglas económicas de la sociedad. Esas reglas se mantendrán para siempre. Pero hay una pega, no sabes si vas a nacer blanco o negro, hombre o mujer, más o menos inteligente, discapacitado o no, en Estados Unidos o Afganistán. En otras palabras, vas a participar en la lotería ovaria. ¿Qué tipo de sociedad vas a construir? Deberías definir un sistema que sea lo más productivo posible, pero que trate a las personas que no ganen la lotería ovaria de la misma forma en la que te gustaría ser tratado si estuvieses en su posición.

Charlie y yo estamos familiarizados con prácticamente todas las empresas de Estados Unidos. Si has estado más de 40 años mirando negocios como el que mira jugadores de beisbol, acabas conociendo a todos los jugadores. Hemos desarrollado una serie de filtros mentales con los que podemos saber en 5 minutos si algo nos interesa. Nuestros filtros no son perfectos, pero son eficientes.

(Due diligence) No voy a las oficinas centrales. Nunca he mirado un contrato de alquiler. No comprobamos las propiedades en el registro. No hacemos nada de eso y nunca nos ha costado un céntimo. Lo que nos cuesta dinero es equivocarnos al analizar un negocio. Podríamos contratar abogados, consultores, de todo pero no es eso lo que determina una buena compra. Dirán lo que la persona que les paga quiera oír.

Charlie: La gente infravalora la importancia de un par de grandes ideas.

(Un día normal) Leo mucho. Leo memorias anuales, publicaciones de negocios, etc. Podría leer menos, pero me divierte. Hablo por teléfono. No tenemos reuniones. No tenemos Power Points. No tenemos nada. Desde fuera parecería un trabajo muy aburrido, pero me encanta.

Una stock option debe tener un incremento de precio para reflejar los beneficios retenidos. Las opciones se deben dar a un precio igual al valor intrínseco del negocio en ese momento, sin importar el precio de mercado. No hay nada malo en dar stock options, sería totalmente apropiado darnos stock options a Charlie o a mí, ya que somos responsables del negocio y cualquier incentivo tiene que ser basado en el área de la que eres responsable.

Si quieres que alguien escriba 100 palabras por minuto, debes pagar por escribir 100 palabras por minuto, no sobre los beneficios de la compañía. A un comercial le debes pagar por el volumen de ventas, no por el volumen de producción.

El mayor pecado es tener un directivo mediocre, sale mucho más caro. Aunque cobre poco es un gran error. En una empresa grande, es casi imposible pagar una cantidad excesiva a un directivo excepcional. Coca-Cola valía en bolsa 4.000 millones de dólares cuando Roberto Goizueta fue nombrado CEO. No había generado valor bajo la anterior directiva pese a tener el mismo producto y los mismos anuncios geniales. Si hubiéramos comprado la empresa entera cuando llegó Roberto, en 1980, ahora tendríamos una empresa que vale 150.000 millones.

Tener al directivo adecuado es clave, cuánto pagarle es una cuestión casi filosófica. Cuando creé mi Partnership en los años 60, cobraba un 25% del beneficio generado por encima de un 6% anual. No cobraba sueldo fijo y, aún así, pude ganar mucho dinero. No es malo que alguien cobre mucho dinero por generar valor para los accionistas.

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